2012年，“歐債危機(jī)毀滅全球經(jīng)濟(jì)”的預(yù)言會成為現(xiàn)實(shí)嗎？
從中東歐、冰島和迪拜，到千瘡百孔的希臘，再到欲說還休的其他歐豬國家(PIIGS國家，分別代表葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘和西班牙)，再到舉足輕重的美國和法國，債務(wù)危機(jī)席卷全球，主權(quán)評級調(diào)降間，危機(jī)波折惡化引致處處硝煙，在“警報—博弈—救助—新警報—新爭議—新危機(jī)”的惡性循環(huán)中，全球正經(jīng)歷著近似2008年、遠(yuǎn)似1929年的痛苦折磨。
雖然當(dāng)下的凄凄慘慘戚戚讓市場心存忐忑，甚至聯(lián)想到末日般的金融風(fēng)暴和經(jīng)濟(jì)崩潰，但縱觀歷史，全球經(jīng)濟(jì)從未因?yàn)橹鳈?quán)債務(wù)危機(jī)而停止呼吸。
根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，1824~2004的180年間，全球陸續(xù)發(fā)生過257 次主權(quán)債務(wù)違約，此間只有1929~1933年的大蕭條給全球經(jīng)濟(jì)留下了永久疤痕，而源于總需求不足、通貨緊縮的大蕭條與主權(quán)債務(wù)違約并沒有太大關(guān)聯(lián)；1981~1990年的十年是主權(quán)債務(wù)危機(jī)發(fā)生最為頻繁的十年，共發(fā)生過74次主權(quán)違約，但此間全球經(jīng)濟(jì)并未經(jīng)歷傷筋動骨的挫折，并實(shí)現(xiàn)了3.3319%的年均增長，增長水平甚至超過了隨后一個十年3.1991%的年均增長。
那么，2012年到底會是怎樣的呢？我們還需理性解析數(shù)據(jù)，并在邏輯推演中展現(xiàn)一個更為可信的2012債務(wù)危機(jī)影像。
2012:還是債務(wù)危機(jī)年
從表面上看，2012年依舊是一個債務(wù)危機(jī)年，但似乎并不會比2011年更糟。
利用IMF、世界銀行的數(shù)據(jù)進(jìn)行估算，2012年，全球的公共債務(wù)預(yù)估值將為59.025萬億美元，較2011年的55.726萬億美元增長5.92%。按照2012年各國GDP的預(yù)估值，59萬億美元可以買下3.8個美國，或7.62個中國；按照2012年全球GDP的預(yù)估值，59萬億美元甚至可以買下五分之四個地球。因此，就絕對水平而言，2012年債務(wù)負(fù)擔(dān)依舊是全球不可承受之重。
就結(jié)構(gòu)而言，全球沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)很大程度上源自富裕集團(tuán)對資金的渴求。2012年，發(fā)達(dá)國家的公共債務(wù)預(yù)估值為49.614萬億美元，占全球債務(wù)總預(yù)估值的84.05%，這一比例甚至較債務(wù)危機(jī)高峰年的2010年和2011年分別上升了1.1和0.45個百分點(diǎn)。但就相對水平而言，2012年的債務(wù)危機(jī)還不具有一劍封喉的爆發(fā)力。2012年，全球公共債務(wù)增長率預(yù)估值僅為5.92%，不僅低于2010年14.29%和2011年11.77%的增速，還低于過去十年10.04%的平均增速。
從深層次看，2012年的債務(wù)危機(jī)卻并非如表面那么簡單，規(guī)模增速下降的債務(wù)危機(jī)由于復(fù)雜的風(fēng)險蘊(yùn)藏，而顯得與眾不同。2012年的宏觀水土已與過去大相徑庭，而這正是放大債務(wù)危機(jī)風(fēng)險、孕育金融風(fēng)暴，甚至催生經(jīng)濟(jì)災(zāi)難的溫床。
短期風(fēng)險與長期風(fēng)險疊加
首先，2012年的債務(wù)危機(jī)伴隨著短期風(fēng)險和長期風(fēng)險的相互疊加。
一方面，對于負(fù)債國而言，短期風(fēng)險主要體現(xiàn)在償債壓力加大帶來的流動性風(fēng)險，突然增加的到期債務(wù)可能變成壓死駱駝的最后一根稻草。令人無奈的是，2012年依舊是一個高壓年，大量到期的公共債務(wù)就像張開的血盆大口，不斷吞噬著緊巴巴的市場流動性和緊繃的市場信心。根據(jù)Bloomberg的統(tǒng)計，在2011~2020年的十年里，2011~2012年是償債高峰期，而2012年更是償債壓力最大一年。
另一方面，對于負(fù)債國而言，長期風(fēng)險主要體現(xiàn)在清償能力缺失導(dǎo)致的違約風(fēng)險，簡單地說，就是資不抵債引發(fā)技術(shù)性破產(chǎn)。
2012年，在IMF有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的182個國家中，有44個國家債務(wù)率預(yù)估值高于60%警戒線，有12個國家負(fù)債率預(yù)估值高于100%的技術(shù)破產(chǎn)線，占比分別高達(dá)24.17%和6.59%。這12個入不敷出、捉襟見肘的經(jīng)濟(jì)體按負(fù)債率預(yù)估值由高到低分別有日本、希臘、意大利、愛爾蘭、葡萄牙、美國等。
更值得注意的是，短期風(fēng)險和長期風(fēng)險不僅簡單共存，甚至?xí)嗷恐啤⑾嗷クB加：化解短期風(fēng)險需要政府將更多的財力投入到到期債務(wù)償還，勢必減小財政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長的可能空間，進(jìn)而削弱償債能力，加大長期風(fēng)險；而化解長期風(fēng)險則需要政府開源節(jié)流，推出令人信服的財政鞏固方案，而這種節(jié)衣縮食應(yīng)對長冬的舉動又會減少當(dāng)期還款的可用資金，進(jìn)而加大短期風(fēng)險。總之，長短期風(fēng)險相互疊加是2012年我們將要面對的危機(jī)特征。
金融困境與財政困境交錯
其次，2012年的債務(wù)危機(jī)伴隨著金融困境和財政困境的犬牙交錯。
一方面，金融困境體現(xiàn)為風(fēng)險“三重門”：
其一，銀行業(yè)恐將再受重創(chuàng)。
次貸危機(jī)留下的傷口并未完全愈合，持續(xù)惡化的債務(wù)危機(jī)又一次撕裂了未愈合完全的傷口。根據(jù)BIS的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2010年，全球銀行(主要是歐洲的銀行)持有希臘、愛爾蘭、葡萄牙、比利時、意大利、西班牙公共債務(wù)的占比分別高達(dá)54.4%、20.26%、19.37%、25.21%、24.03%和52.11%，較高的債務(wù)風(fēng)險敞口讓銀行業(yè)特別是歐洲銀行業(yè)步履蹣跚。
歐洲央行的壓力測試顯示，若債務(wù)風(fēng)險持續(xù)擴(kuò)散，核心資本充足率不足8%的銀行將達(dá)到53家，資金缺口1017.1億歐元；高盛研究團(tuán)隊(duì)的研究則顯示，如考慮債務(wù)風(fēng)險，核心資本不足的歐洲銀行將達(dá)27家，資金缺口298億歐元；IMF則估計，債務(wù)危機(jī)將給歐洲銀行業(yè)帶來高達(dá)2000億歐元的可能損失。
其二，債務(wù)貨幣化傾向推高通脹預(yù)期。對于政府而言，理論上永遠(yuǎn)存在一勞永逸解決債務(wù)問題的辦法，即發(fā)行貨幣征收通脹稅。真正的風(fēng)險其實(shí)并不在于政府會不會這樣去做，而在于只要市場認(rèn)為債務(wù)危機(jī)的持續(xù)惡化將加大這種可能，那么通脹預(yù)期就會上升，進(jìn)而給實(shí)際物價穩(wěn)定帶來沖擊。
其三，危機(jī)恐慌引發(fā)市場動蕩。沸沸揚(yáng)揚(yáng)的債務(wù)危機(jī)讓2011年的國際金融市場陷入一波三折的巨幅波動之中，而潛伏于2012年的更大、更多、更復(fù)雜的不確定性，恐將在國際金融市場攪起更大的驚濤駭浪。
另一方面，財政困境體現(xiàn)為赤字“全球化”的延續(xù)。經(jīng)歷過2011年債務(wù)危機(jī)秋風(fēng)掃落葉般的無情肆虐，歐美國家不得不重新審視“從搖籃到墳?zāi)?rdquo;的高福利、高支出狀態(tài)，學(xué)會勒緊褲腰帶過日子。各國陸續(xù)明確了涉及未來的財政鞏固計劃。
盡管歐美國家的“節(jié)流”之舉值得稱道，但未必會帶來透支風(fēng)險下降的結(jié)果，關(guān)鍵在于，經(jīng)過2008~2011連續(xù)4年、兩種危機(jī)的接連摧殘，全球經(jīng)濟(jì)增長的潛在水平已有所下降。經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅格夫研究了44個國家200年的債務(wù)歷史，得出的結(jié)論顯示，當(dāng)負(fù)債率從60%~90%區(qū)間上升至90%以上區(qū)間時，全球經(jīng)濟(jì)增長水平將從2.5%降至-0.2%。而自2008年至2012年，全球負(fù)債率上升了15個百分點(diǎn)，這意味著全球經(jīng)濟(jì)潛在增長水平可能已經(jīng)受到1個百分點(diǎn)左右的債務(wù)危機(jī)沖擊。
錢永遠(yuǎn)是賺出來的，而非省出來的。“節(jié)流”與“縮源”共同作用的結(jié)果，只能是2012年財政困境和赤字全球化的延續(xù)。
從中東歐、冰島和迪拜，到千瘡百孔的希臘，再到欲說還休的其他歐豬國家(PIIGS國家，分別代表葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘和西班牙)，再到舉足輕重的美國和法國，債務(wù)危機(jī)席卷全球，主權(quán)評級調(diào)降間，危機(jī)波折惡化引致處處硝煙，在“警報—博弈—救助—新警報—新爭議—新危機(jī)”的惡性循環(huán)中，全球正經(jīng)歷著近似2008年、遠(yuǎn)似1929年的痛苦折磨。
雖然當(dāng)下的凄凄慘慘戚戚讓市場心存忐忑，甚至聯(lián)想到末日般的金融風(fēng)暴和經(jīng)濟(jì)崩潰，但縱觀歷史，全球經(jīng)濟(jì)從未因?yàn)橹鳈?quán)債務(wù)危機(jī)而停止呼吸。
根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，1824~2004的180年間，全球陸續(xù)發(fā)生過257 次主權(quán)債務(wù)違約，此間只有1929~1933年的大蕭條給全球經(jīng)濟(jì)留下了永久疤痕，而源于總需求不足、通貨緊縮的大蕭條與主權(quán)債務(wù)違約并沒有太大關(guān)聯(lián)；1981~1990年的十年是主權(quán)債務(wù)危機(jī)發(fā)生最為頻繁的十年，共發(fā)生過74次主權(quán)違約，但此間全球經(jīng)濟(jì)并未經(jīng)歷傷筋動骨的挫折，并實(shí)現(xiàn)了3.3319%的年均增長，增長水平甚至超過了隨后一個十年3.1991%的年均增長。
那么，2012年到底會是怎樣的呢？我們還需理性解析數(shù)據(jù)，并在邏輯推演中展現(xiàn)一個更為可信的2012債務(wù)危機(jī)影像。
2012:還是債務(wù)危機(jī)年
從表面上看，2012年依舊是一個債務(wù)危機(jī)年，但似乎并不會比2011年更糟。
利用IMF、世界銀行的數(shù)據(jù)進(jìn)行估算，2012年，全球的公共債務(wù)預(yù)估值將為59.025萬億美元，較2011年的55.726萬億美元增長5.92%。按照2012年各國GDP的預(yù)估值，59萬億美元可以買下3.8個美國，或7.62個中國；按照2012年全球GDP的預(yù)估值，59萬億美元甚至可以買下五分之四個地球。因此，就絕對水平而言，2012年債務(wù)負(fù)擔(dān)依舊是全球不可承受之重。
就結(jié)構(gòu)而言，全球沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)很大程度上源自富裕集團(tuán)對資金的渴求。2012年，發(fā)達(dá)國家的公共債務(wù)預(yù)估值為49.614萬億美元，占全球債務(wù)總預(yù)估值的84.05%，這一比例甚至較債務(wù)危機(jī)高峰年的2010年和2011年分別上升了1.1和0.45個百分點(diǎn)。但就相對水平而言，2012年的債務(wù)危機(jī)還不具有一劍封喉的爆發(fā)力。2012年，全球公共債務(wù)增長率預(yù)估值僅為5.92%，不僅低于2010年14.29%和2011年11.77%的增速，還低于過去十年10.04%的平均增速。
從深層次看，2012年的債務(wù)危機(jī)卻并非如表面那么簡單，規(guī)模增速下降的債務(wù)危機(jī)由于復(fù)雜的風(fēng)險蘊(yùn)藏，而顯得與眾不同。2012年的宏觀水土已與過去大相徑庭，而這正是放大債務(wù)危機(jī)風(fēng)險、孕育金融風(fēng)暴，甚至催生經(jīng)濟(jì)災(zāi)難的溫床。
短期風(fēng)險與長期風(fēng)險疊加
首先，2012年的債務(wù)危機(jī)伴隨著短期風(fēng)險和長期風(fēng)險的相互疊加。
一方面，對于負(fù)債國而言，短期風(fēng)險主要體現(xiàn)在償債壓力加大帶來的流動性風(fēng)險，突然增加的到期債務(wù)可能變成壓死駱駝的最后一根稻草。令人無奈的是，2012年依舊是一個高壓年，大量到期的公共債務(wù)就像張開的血盆大口，不斷吞噬著緊巴巴的市場流動性和緊繃的市場信心。根據(jù)Bloomberg的統(tǒng)計，在2011~2020年的十年里，2011~2012年是償債高峰期，而2012年更是償債壓力最大一年。
另一方面，對于負(fù)債國而言，長期風(fēng)險主要體現(xiàn)在清償能力缺失導(dǎo)致的違約風(fēng)險，簡單地說，就是資不抵債引發(fā)技術(shù)性破產(chǎn)。
2012年，在IMF有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的182個國家中，有44個國家債務(wù)率預(yù)估值高于60%警戒線，有12個國家負(fù)債率預(yù)估值高于100%的技術(shù)破產(chǎn)線，占比分別高達(dá)24.17%和6.59%。這12個入不敷出、捉襟見肘的經(jīng)濟(jì)體按負(fù)債率預(yù)估值由高到低分別有日本、希臘、意大利、愛爾蘭、葡萄牙、美國等。
更值得注意的是，短期風(fēng)險和長期風(fēng)險不僅簡單共存，甚至?xí)嗷恐啤⑾嗷クB加：化解短期風(fēng)險需要政府將更多的財力投入到到期債務(wù)償還，勢必減小財政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長的可能空間，進(jìn)而削弱償債能力，加大長期風(fēng)險；而化解長期風(fēng)險則需要政府開源節(jié)流，推出令人信服的財政鞏固方案，而這種節(jié)衣縮食應(yīng)對長冬的舉動又會減少當(dāng)期還款的可用資金，進(jìn)而加大短期風(fēng)險。總之，長短期風(fēng)險相互疊加是2012年我們將要面對的危機(jī)特征。
金融困境與財政困境交錯
其次，2012年的債務(wù)危機(jī)伴隨著金融困境和財政困境的犬牙交錯。
一方面，金融困境體現(xiàn)為風(fēng)險“三重門”：
其一，銀行業(yè)恐將再受重創(chuàng)。
次貸危機(jī)留下的傷口并未完全愈合，持續(xù)惡化的債務(wù)危機(jī)又一次撕裂了未愈合完全的傷口。根據(jù)BIS的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2010年，全球銀行(主要是歐洲的銀行)持有希臘、愛爾蘭、葡萄牙、比利時、意大利、西班牙公共債務(wù)的占比分別高達(dá)54.4%、20.26%、19.37%、25.21%、24.03%和52.11%，較高的債務(wù)風(fēng)險敞口讓銀行業(yè)特別是歐洲銀行業(yè)步履蹣跚。
歐洲央行的壓力測試顯示，若債務(wù)風(fēng)險持續(xù)擴(kuò)散，核心資本充足率不足8%的銀行將達(dá)到53家，資金缺口1017.1億歐元；高盛研究團(tuán)隊(duì)的研究則顯示，如考慮債務(wù)風(fēng)險，核心資本不足的歐洲銀行將達(dá)27家，資金缺口298億歐元；IMF則估計，債務(wù)危機(jī)將給歐洲銀行業(yè)帶來高達(dá)2000億歐元的可能損失。
其二，債務(wù)貨幣化傾向推高通脹預(yù)期。對于政府而言，理論上永遠(yuǎn)存在一勞永逸解決債務(wù)問題的辦法，即發(fā)行貨幣征收通脹稅。真正的風(fēng)險其實(shí)并不在于政府會不會這樣去做，而在于只要市場認(rèn)為債務(wù)危機(jī)的持續(xù)惡化將加大這種可能，那么通脹預(yù)期就會上升，進(jìn)而給實(shí)際物價穩(wěn)定帶來沖擊。
其三，危機(jī)恐慌引發(fā)市場動蕩。沸沸揚(yáng)揚(yáng)的債務(wù)危機(jī)讓2011年的國際金融市場陷入一波三折的巨幅波動之中，而潛伏于2012年的更大、更多、更復(fù)雜的不確定性，恐將在國際金融市場攪起更大的驚濤駭浪。
另一方面，財政困境體現(xiàn)為赤字“全球化”的延續(xù)。經(jīng)歷過2011年債務(wù)危機(jī)秋風(fēng)掃落葉般的無情肆虐，歐美國家不得不重新審視“從搖籃到墳?zāi)?rdquo;的高福利、高支出狀態(tài)，學(xué)會勒緊褲腰帶過日子。各國陸續(xù)明確了涉及未來的財政鞏固計劃。
盡管歐美國家的“節(jié)流”之舉值得稱道，但未必會帶來透支風(fēng)險下降的結(jié)果，關(guān)鍵在于，經(jīng)過2008~2011連續(xù)4年、兩種危機(jī)的接連摧殘，全球經(jīng)濟(jì)增長的潛在水平已有所下降。經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅格夫研究了44個國家200年的債務(wù)歷史，得出的結(jié)論顯示，當(dāng)負(fù)債率從60%~90%區(qū)間上升至90%以上區(qū)間時，全球經(jīng)濟(jì)增長水平將從2.5%降至-0.2%。而自2008年至2012年，全球負(fù)債率上升了15個百分點(diǎn)，這意味著全球經(jīng)濟(jì)潛在增長水平可能已經(jīng)受到1個百分點(diǎn)左右的債務(wù)危機(jī)沖擊。
錢永遠(yuǎn)是賺出來的，而非省出來的。“節(jié)流”與“縮源”共同作用的結(jié)果，只能是2012年財政困境和赤字全球化的延續(xù)。
