存款準備金率再調高、3年期央票重啟，在近日央行同時動用這兩大貨幣工具的背景下，其對沖外匯占款的巨大成本，正在浮出水面。

記者通過查詢公開資料后計算發現，2003年至2010年底央行對沖外匯占款的成本累計規模為10830.6億元。

北京大學國家發展研究院黃益平教授對本報記者表示，這一計算的意義在于，提醒外界外匯市場干預和外匯占款對沖機制是有財務成本的，這一財務成本可能影響央行的資產負債表，甚至最終影響貨幣政策的制定與實施，巨額對沖成本也昭示著當前模式的不可持續。

一位不愿透露姓名的貨幣金融學者對記者指出，央行外匯資產的收益，應該能夠覆蓋該對沖成本。但央行可能通過擴大負債，也就是通過貨幣發行的機制，承擔了這一巨額外匯占款對沖成本，即因此放大了基礎貨幣和廣義貨幣供應量M2，而這會增加通脹壓力。

巨額成本的承擔機制究竟如何，央行是否因為對沖成本因素而對其他政策工具產生外溢性影響等問題，則有待進一步明確。

對沖成本累計已超萬億

根據央行公布的數據，外匯占款規模已經從2002年底的2.3萬億元增加到2010年底的22.58萬億元。

記者測算了2003年至2010年底的央行對沖外匯占款成本，該部分成本主要由兩部分支出組成。即2003年開始，央行發行央票的利息支出，以及2003年至今央行上調存款準備金率發生的利息支出。

計算顯示，2003年4月發行第一筆央票到2010年底，央行累計發行833期央票，將每期的利息支出累加計算，央行需要為央票支付利息規模為7436.5億元。其中，截至2010年底，已經全部到期的央行票據，央行已經完成利息支付6117億元。已經發行但還沒有到期的央票，累計應付（含部分已付）利息規模為1319.5億元。

提高存款準備金率是央行對沖外匯占款的另一個主要機制。2003年9月，央行將銀行體系存款準備金率從6%提高到7%，截至2010年底準備金率水平為18.5%（非全國性機構為16.5%）。

然而，準備金凍結資金并非全部基于對沖外匯占款的目的，以2003年9月第一次上調為基點，6%以上的資金可以認為是為了對沖外匯占款。如此計算，2003年至2010年期間，6%以上的準備金凍結資金累計利息支付，按月計算并累加為3394.1億元。

如此，累計央票利息支出和準備金利息支出，2003年至2010年底央行總對沖成本為10830.6億元。

如果將全部的準備金凍結資金規模都衡量為對沖外匯占款，其間準備金利息支出總額為6632.8億元。與央票利息累加得到的利息支出規模為1.4萬億元。

此外，央行通過正回購等其他工具回籠市場流動性而支出的成本并未納入測算，因此，10830.6億元這一對沖成本的累計計算又稍有低估。

“從提供的估計方法來看，超過1萬億對沖成本的計算結果可靠。”中國社科院世界經濟與政治研究所副研究員張斌說。